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特朗普时代 美国股市为何让人看不懂?

http://money.591hx.com 2017年10月20日 09:55:12 格隆汇

  国际货币基金组织(International Monetary Fund)附和华盛顿日渐悲观的看法,断定唐纳德·特朗普(Donald Trump)政府和美国国会(Congress)很可能不会继续实施税改计划,甚至不会大幅减税。来自共和党的参议院外交委员会(Senate Foreign Relations Committee)主席说白宫(White House)是“成人日托中心”,还说他担心大放厥词的总统会让我们陷入第三次世界大战。而总统本人则说他想跟美国国务卿比比谁的智商测试得分更高。

  股市投资者对这一切似乎都不以为然。道琼斯指数10月10日收盘创下记录新高。标准普尔500指数和纳斯达克综合指数当天走势虽然没那么亮眼,但上周收盘时也双双创下记录新高。进入特朗普时代(无论是从当选还是从就职时开始计算)以来,股市总体表现无疑是非常出色的。2017年8月我曾短暂考虑过升级我的计算,我考察了威廉·麦金利(William McKinley)以来每一位总统执政时代的股市表现,但其实似乎真没必要费那么大功夫。特朗普时代股市表现很好。

  如何解释股市表现?

  那么,该如何解释这种华盛顿一派惨状与股市火爆上涨并存的格局呢? 姑且排除过去9到11个月的股市走势只是随机现象,并无任何意义的可能——倒不是因为这种可能肯定是错的,而是因为这样一来就没什么可说了。

  下面是我想到的三种其他解释:

  对投资者来说,特朗普可能确实干得不赖。媒体和华盛顿关注的是总统在Twitter上发送的每一条粗暴和雷人新贴,但投资者或许能排除杂音,聚焦真正发生的事情。环境和金融监管规定要么被中止,要么被推迟。最高法院(Supreme Court)亲商业派仍占多数。事实证明,总统和国会共和党领袖到目前为止在立法上无所作为,但别忘了,在20世纪90年代末,政治僵局对市场可绝对是利好

  标准普尔500指数在20世纪90年代末持续攀升

  这与特朗普无关,甚至与美国无关。和迄今已持续八年的经济扩张期的大多数阶段一样,美国经济增速依然缓慢,但世界其他国家的经济却在加速增长。国际货币基金组织的《世界经济展望》(World Economic Outlook)报告认为税改的可能性不大,并预计2017年、2018年美国国内生产总值(GDP)增幅仅分别为2.2%和2.3%,但这份报告却将2017年、2018年全球GDP增幅预期分别上调至3.6%和3.7%。标准普尔500指数成分股公司2016年有43.2%的盈利来自美国以外地区;这一比例在2017年肯定会变得更高,对道琼斯指数成分股公司来说很可能也是一样。《华尔街日报》(Wall Street Journal)和ETF.com近期的分析发现,海外盈利占比最高的公司在拉动股市上涨。高喊“美国优先”的特朗普总统或许正在享受主要由海外经济增长拉动的市场繁荣。

  市场出错了。有一个问题是,整体金融市场并不擅长为尾端风险(几率低、影响大的事件,因位于统计分布尾端而得名)定价。第三次世界大战很可怕,但第三次世界大战或其他令市场崩溃的灾难发生的几率很小,而且真的很难估算。更普遍的问题是,股市往往涨跌过度,10月9日获得诺贝尔奖的经济学家理查德·塞勒(Richard Thaler)便为阐述这种现象做出了重要贡献。

  股市是否反应过度?

  1984年,塞勒和他以前的学生沃纳·德邦特(Werner De Bondt)在美国金融协会(American Finance Association)的年度会议上问了一个问题:“股市是否反应过度?”为回答这个问题,他们用过去36个月里走势特别好的股票或走势特别差的股票分别构建了“赢者”和“输者”股票组合,然后考察它们在接下来的36个月里的走势。赢者在第二阶段中的走势弱于大盘;输者则强于大盘。

  理查德·泰勒和沃纳·德·邦特(Werner De Bondt)在1985年的一个研究中发现,投资者对于受损失的股票会变得越来越悲观,而对于获利的股票会变得越来越乐观,他们对于利好消息和利空消息都会表现出过度反应

  1981年,罗伯特·席勒(Robert Shiller)(2013年诺贝尔经济学奖共同得主)也针对整体市场问过一个类似的问题(“股价过度波动能根据其后的股息变化进行解释吗?”),而这个问题的答案也是肯定的。

  在1989年一篇题为《华尔街均值回归现象》(A Mean-Reverting Walk Down Wall Street)的论文中,德邦特和塞勒援引了许多提出涨跌过度证据的其他研究,并得出结论称,这种状况似乎反驳了当时普遍信奉的观念,即:“金融市场是‘有效率的’,这类市场的证券价格等于它们的内在价值”。几十年来,人们就涨跌过度背后的原因展开了激烈辩论,我不认为这个问题有朝一日能够真正得到解决,但至少现在有了一种共识,如约翰·科克伦(John Cochrane) 2011年就任美国金融协会会长时发表的讲话中所述,“高价……预示低回报”。

  现在的估值高吗?

  那么,现在的估值高吗?标准普尔500指数的市盈率为21.8倍,高于上世纪50年代中期以来的平均值,但并没有高出很多。

  如果使用席勒的周期调整市盈率指标(价格除以之前十年的平均收益),目前的估值就显得高一点了。

  不过,当前的10年收益中包括大衰退那几年惨淡的收益,即便如此,周期调整市盈率仍远低于互联网泡沫那几年的水平。所以……我真的不知道目前股市是不是估值过高。顺便说一句,塞勒也不知道,塞勒10月10日接受彭博电台(Bloomberg Radio)采访时被要求解释股市为何上涨,他说:“我不知道为什么。”

  1. 我觉得值得一提的还有,道琼斯指数和标准普尔500指数在第二次世界大战期间均有上涨,道琼斯指数(标准普尔500指数的前身创建于1923年)在第一次世界大战期间小幅上涨。当然,前两次世界大战期间的走势不能保证未来的表现。

  2. 席勒的市盈率数据回溯至1881年,但用电子制表程序Excel制作简易表格时,1990年以前的日期处理起来很麻烦。

  


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